发布时间：2023-03-16 15:55:05
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的公司投资论文样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
[论文摘要]投资公司对所投资企业的管理与控制始终是公司管理的难题之一,再加上当前我国相关的法律、法规还不够健全，这些都增加了投资公司进行科学有效管理的难度。投资公司管理和控制问题的核心是对子公司的财务管理，是对人的管理和对制度的设计。本文通过对国外成功投资公司的管理经验的分析和研究，探索出一套较为有效的管理方法和手段，并形成了较为完善的管理制度。
投资公司通过占有其他企业一定份额的股权，以股东身份参股、控股所投项目企业，并依法进行产权管理，开展资本经营，谋求股东利益最大化，其中对所投项目企业的财务管理是投资公司财务管理的重中之重。投资公司财务管理包括两方面含义，即风险投资机构本身及对所投项目企业进行财务管理。其中对所投项目企业的财务管理是管理的核心。
由于投资公司和所投项目企业有各自平等、独立的法人地位，投资公司对被投资企业的财务制度和财务人员并不具有天然的管理权限，但对财务制度和财务人员的管理对一个企业的财务管理而言又至关重要，这就要求投资公司应该尽可能利用股权地位和各种手段，实现对所投项目企业财务制度和财务人员的控制。这些管理控制方法主要包括以下几个方面：
一、统一财务会计制度
为了及时了解、分析各被投资公司的经营情况，保证投资公司的利益，投资公司应根据所投项目企业的实际情况和经营特点，依据会计法、企业会计准则、企业会计制度等法律法规，直接参与甚至牵头制定统一的财务管理制度和内部会计管理制度，规范所投项目企业重要财务决策的审批程序和账务处理程序，完善对资金、存货、应收账款、固定资产等各项资产的管理制度，提高各被投资企业财务报表的可靠性与可比性。
二、建立财务管理网
投资公司通过建立计算机网络系统，帮助所投项目企业实现财务与业务的协同及远程报表、报账、查账、审计等工作，实现动态会计核算与在线财务管理。系统支持电子单据与电子货币，改变了财务信息的获取与利用方式。将所有被投资企业的财务信息都集中在计算机网络上，形成企业财务数据库，可以随时调用、查询各企业的凭证、账簿、报表等信息，随时掌握各企业的经营情况，及时发现存在的问题。
投资公司建立企业财务数据库，利用公司的企业财务数据库实现对被投资企业财务状况的动态管理和动态监控。数据库设计的财务功能包括三级财务数据：一是基础财务数据，这是对企业经营状况分析、判断的基础；二是在此之上，系统自动生成的各种比率分析数据，通过对各种比率的分析了解，可以掌握企业的动态财务状况及趋势；三是在一、二级数据的基础上设计的预警系统，如果发现企业的现金保有量不足3个月的消耗等情况，系统会自动预警。通过财务数据库这种规范、标准的动态反映，满足投资公司在管理方面的要求。
三、财务人员管理
与财务制度同等重要的是财务人员的管理，毕竟财务制度最终主要是财务人员在执行。完善的制度都是人制定的，而它的执行与实施效果完全是依赖于人的素质与能力。如果没有高素质的财务管理人员，就无法满足公司对投资企业的财务管理需要。
1.人员选聘
财务人员的素质是保障投资公司利益的关键，所以对财务人员要严格筛选。财务人员应当要求诚实、敬业、有责任心，通过注册会计师考试，有多年的财务工作经验。通过培养成为独当一面的财务管理人员，作为向被投资企业派出的财务经理的后备人选。
2.定期述职制度。
投资公司的外派财务经理通常每天工作在被投资企业，被派出的财务经理应定期向投资公司述职，年度终了应提交正式述职报告，并由所在被投资企业领导和投资公司主管部门签署意见，作为工作考核依据。被派出的财务经理汇报的重要的财务信息应汇编成文件备案保存。
3.财务培训制度。
投资公司的财务管理要求有较高的财务前瞻性和较综合的财务管理能力。随着市场经济体制的不断完善，会计核算和财务管理不断发生变革。为尽快适应这种变化，投资公司财务部门需要根据财务会计制度的变化，定期和不定期地培训财务经理，使财务经理随时更新知识结构，向国际会计准则靠拢，以适应投资公司国际化的步伐。
四、财务管理手段
根据对各被投资企业的控股程度和各企业的实际财务会计管理水平，投资公司实行纵横交叉的网络式管理，可以既保证对投资企业的动态全面了解,又重点掌控一些核心企业。在财务管理具体实践中，分别采用财务经理双任联签制、财务经理单任制、记账制等，通过向被投资企业委派财务经理，控制或掌握其财务活动，从而更全面的掌握被投资企业真实的财务状况，杜绝会计作假行为，为投资公司的重大决策提供财务保障，便于投资公司利益最大化目标的实现。
1.财务经理双任联签制
对于具有完善的财务会计体系的公司，采用财务经理双任联签制。财务经理双任联签制是通过向所投项目企业直接委派财务经理来监督或掌握其财务活动。实际工作中投资公司根据投资协议的规定，对被投资企业的各项资金运转由投资公司派驻的财务经理和被投资企业的财务经理实行联签，对企业的经济活动进行动态跟踪管理,确保投资公司的经济利益。派出的财务经理纳入投资公司财务部门人员编制，定期向投资公司述职，并进行统一管理与考核奖罚。派出财务经理对被投资企业的重大经营决策、财务信息及其他情况享有知情权、检查权、建议权、报告权及评价权。一般不直接干预经营者的经营管理，派出财务经理的职责是产权代表在财务管理方面职责的体现，其职责定位具体有三：一是监督；二是服务；三是沟通。作为投资公司的代表，财务经理的主要作用是监督职能。通过对企业的重大经济活动的监督，确保会计信息的真实性，促进企业内部制度的建立和完善，确保投资者的利益。
2.财务经理单任制
对于新成立的、投资公司在其中占较大股份的大型投资企业，或者对投资公司有较大影响的企业采用财务经理单任制。财务经理单任制即由投资公司派出惟一的财务经理,负责管理投资企业的各项财务活动。优点是控制比较严密，管理风险小，缺点是一个企业一个财务经理，管理成本相对较高。
根据投资协议，投资公司向被投资企业派出财务经理，全面负责被投资企业的财务事务，直接进入被投资企业的管理层。被派出的财务经理独立于被投资企业的机制之外，属于投资公司的编制，接受投资公司的管理和考核。被派出的财务经理应定期向投资公司述职，年度终了应提交正式述职报告，并由所在公司领导和投资公司主管部门签署意见，作为考核依据。
3.记账制
对比较小型的投资项目公司，为了降低管理成本，可作为投资公司财务管理的延伸，采取记账的方式。
五、审计管理
审计管理也是投资公司对被投资企业进行财务管理的一个重要手段。投资公司在每一个会计年度结束后委托会计事务所对被投资企业的财务报告和经营情况进行专业审计。为了真实反映问题，达到预期效果，在审计之前应先召集中介机构审计人员逐一对被投资企业财务存在的问题和漏洞进行分析，制定审计计划和审计重点，然后再进行目的明确的审计，充分利用外部审计力量，防止走过场的例行审计。
审计结束后，由投资公司根据需要，组织必要的人力资源对会计师事务所的审计结论进行适当的复核，进而通过相应的委托条款，从机制上督促会计师事务所认真履行审计程序、确保审计结论的科学合理。通过审计事务所对被投资公司的财务报表和有关的会计凭证、账簿及所有反映的经济业务进行审计，来掌握被投资公司报表的编织方法和会计处理方法是否有章可循、合理合法，财务状况、经营成果的披露是否真实，有无夸大业绩和资产，隐瞒亏损和债务等情况，以此了解投资公司的资产是否安全和完整。对于审计出的问题，投资公司应及时督促被投资企业进行整改，并把整改结果作为下一阶段投资的依据。
总之，投资公司财务管理涉及的环节较多，需要处理的利益关系复杂，再加上当前我国相关的法律法规还不够健全，这些都增加了投资公司进行科学有效财务管理的难度。需要从事这一行业的人们不断地借鉴国内外成功的经验，根据各被投资企业实际情况，对上述多种形式的管理方法做适当的调整、侧重和选择，使财务管理既比较全面、扎实，又留有缓冲余地，达到松紧有度的管理，实现多方共赢。
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[4]阎同柱詹正茂:全方位透视母子公司管理[J].企业管理,2001(9),p5～p26
1.设定长期股权投资管理的目标。
1.1设定管理业务目标。A公司业务的基本状况，设定长期股权管理目标：目标一：保证长期股权账面价值的真实完整，准确无误，及时收取回报。目标二：建立完整科学的投资方案，并及时跟踪。目标三：股权投资、股权转让要符合国家相应的法律法规以及企业内部的规章制度。目标四：确保项目建议书和可行性研究报告内容的真实可靠，支持投资可行性方案的理由要充分、恰当。目标五：明确投资处理方式和程序，保证投资处理有关文件、凭证的真实有效。2.2设定长期股权投资管理财务目标。目标一：保证长期股权项目价值的完整性，真实性和准确性。目标二：投资回报的及时收取。
2.长期股权管理环节的设置。
A公司根据长期股权项目特点和要求，对股权投资项目运营管理设置了四个环节，包括：项目的初步评价和决策、谈判、股权的管理、股权的退出以及股权评价，其中股权的管理、退出和评价是后续进行的工作。
3.长期股权管理流程设计。
针对长期股权业务特点，A公司对投资业务分成了三个阶段：调查阶段，主要项目搜集、初步调研、立项会、尽职调查、部门审查几方面内容；交易阶段，主要有交易谈判、投委会、中介调查、董事会、交易执行等几方面内容；退出阶段有后期管理、董事会审核、退出执行等几方面内容。
4.管理组织特点。
A公司根据企业的特点，设立了比较完善的组织结构，突出公司的资产管理要求与职责。公司设一个总经理，一个财务总监和三名副经理。具体组织结构如下图所示：其中，财务总监对财务部门进行管理，对A公司的长期股权管理有非常重要的作用。4.1财务部。财务部的主要职责有：①遵守国家的法律法规，在国家政策允许的前提下对政策充分利用；②按照会计准则正确设立账目和科目；③建立健全的会计岗位责任制；④加强对子公司的监管；⑤行使融资管理的职能，对子公司的账目负责。在公司进行长期股权投资时，对于出资项目要根据国家的相关法律法规进行审批，管理相应的程序，落实资金。针对于绩效较差、资不抵债的子公司应当报告给总经理，并提出相关处理意见。4.2控制部：控制部的主要职责有：①负责新项目（含产品开发、投资）经济性测算；②负责公司年度经营预算；③负责公司全过程成本控制；④负责公司商品收益管理；⑤负责公司中长期滚动规划及年度实施计划编制。在公司投资时各级管理部门要进行相应的监管工作，对公司股权的可行性进行分析，提出可行性分析报告，检验公司的投资是否合法合规，为后期公司的股权收益负责。另外还要加强对子公司绩效评价。
二、长期股权投资中存在的风险和相应的控制手段
长期股权的投资拥有着高风险高收益的特点，这就使得相应的投资风险也是巨大的。对此，企业应该做好充分的准备来面对这些风险，从而避免风险为企业自身带来的巨大伤害。从宏观上来看，这些风险主要是由于一些外部环境的变化和内部的控制因素共同影响并引起的。对于前者的控制来说，这种因素已经超出了企业自身所能承受的范围，因此往往很难对其进行预测；而后一因素，企业可以通过采用相应的手段来进行控制和规避。下文便结合A公司就一些在长期股权的投资中较为常见的几种风险进行介绍：A公司发展长期股权是为了壮大公司的实力，但同时这也意味着风险的提高。
1.流动性风险。
对A公司的财务状况分析可以看出，从2010年开始，A公司的资金流动率就有所下降，这就意味着公司的资金得不到保障，可能会出现资金的短缺状况，债务偿还的能力下降。这种流动性下降的情况就是A公司近年来不断加强长期股权投资所造成的。
2.多元化经营风险。
近年来A公司转变了经营战略，加大对长期股权的投资，实行多元化经营的战略，但是近几年股权收益的状况却不是十分乐观，股权收益率不断的下降。究其原因实行多元化的类型是不是适合A公司发展，如不适合A公司的具体情况必然会阻碍A公司的长期发展战略。这是一个值得考虑的问题。
3.投资结构风险。
A公司虽然涉足领域很多，但是投资的结构比较单一。仍然集中在汽车领域，这也没有能够达到公司董事会制定的多元化经营的目标。这种情况归根结底还是管理模式的问题。A公司在进行长期股权投资时，可以灵活的调动公司资源，采用适当的体制规避公司可能遇到的风险。A公司，很重视框架的管理模式创新，为了加强企业股权投资的管理力度，A公司在原有的“直线职能制”的基础上进行了创新，引入矩阵式的管理模型进行补充，并根据企业的实际情况进行改革和调整。这一模式提高了公司的绩效，增加了公司对子公司的管理，有效的规避了风险。A公司的长期股权投资取得了不错的成绩，对其他拥有众多子公司的企业有借鉴意义。
三、结语
一般而言，企业的风险投资是需要等到企业发展到上市阶段，通过IPO将风险投资撤出投资，以期获得更大的资本增值，但是目前我国风险投资退出机制不是非常的完善。我国风险投资起源于上个世纪80年代，相对于其他西方发达国家而言，比较落后，缺乏完善多层次的资本市场体系，也缺少政府部门的法律法规支持体系，更加缺少完善的市场机制作用体系，最后导致风险投资难以成功。从西方发达国家的经验来看，上市公司IPO是风险投资退出的最佳方式和时间，但是这需要完善有序的市场秩序支持以及健全的法律法规保护，而我国股权分置改革来的很晚，因此IPO过程当中风险投资退出的方式受到了阻碍。吴超鹏（2012）研究也发现我国风险投资在公司上市之后退出的比例不高，从2000年之后一直到2010年之间，在公司上市三年后退出的风险投资仅仅35%，五年之后退出的也不过44%。通过这样的分析来看，我们国家的风险投资退出机制还需要进一步的改进和提高。
二、风险投资
对于我国上市公司融资行为影响分析总体来说，上市公司一般的融资行为会存在一些信息不对称以及委托的问题，但是风险投资可以有效解决这些问题，本文探讨的风险投资对于上市公司融资行为的影响可以视为是投资与被投资、监督和被监督关系。需要从上市公司自身的角度出发去探讨分析风险投资对于上市公司融资行为的具体影响。
(一)对于上市公司内部机制有利影响
风险投资可以成为上市公司的十大股东之一，可以通过其有效的监督管理引导上市公司形成优秀的公司治理团队，只有拥有一个优秀的团队才可以促进企业创造源源不断的现金流，从而通过内部的监督管控，提升上市公司融资能力，影响上市公司的融资行为。优秀的风险投资家可以通过自身宽阔的视野，卓越的思想对公司进行监督，对于公司绩效有绝对正面的影响，同时也可以帮助公司制定战略管理政策，对于公司治理具有重要的引导作用。
(二)对于上市公司内部机制的不利影响
一般而言，西方发达国家公司IPO之后，风险投资就会退出，但是我国风险投资的长期存在，并且风险投资家会成为上市公司董事身份，这样可能会形成一种“尾大不掉”的现象，他们会通过自身的影响力干扰公司的政策，甚至也会出现恶性的竞争夺权现象，因为私人利益做出有损公司的非效率投资融资活动。
(三)对于上市公司外部机制有利影响
企业与外部环境的沟通交流过程中，往往存在信息不对称的问题，风险投资可以有效地加强信息传递能力，增加企业的外部融资能力。第一，风险投资可以给企业带来良好的声誉，这是衡量企业质量的一个标准，这样良好的声誉可以帮助公司吸引融资和投资对象，给外部传递更加可靠的信息。因此，风险投资家可以在一定程度上面降低信息交流沟通的成本，减少因为信息不对称引起的道德风险问题以及逆向选择问题。
(四)对于上市公司外部机制的不利影响
上市公司外部治理受到很多因素的干扰，比如说国家的税收政策和货币政策：第一，我国税收政策的制定主要是我国中央政府部门根据当前社会经济的具体发展内在要求而确定出来的制度体系，并且会以此作为根据，作为指导各级地方政府税收收取的基本方针准则，来开展税收收取工作。另外有关中央与地方的税收收入分配关系、国家与企业的分配关系等众多的分配关系基本是没有理顺的关系。总而言之，在这种税收政策下，我国的上市公司要想得到发展，就必须避免税收政策带来的各种影响。目前的风险投资可能会受到这样的政策干扰，从而对于公司发展产生不利的影响。第二就是国家货币政策。对于我国的上市公司来说，自身竞争力十分缺乏，而且公司的资本结构不合理，一旦中央政府采取“从紧”的货币政策的时候，可能会导致出动的基础十分脆弱，很容易受到政府宏观政策调控的影响。“从紧”的货币政策会使得人民币升值的压力，从而导致公司出口商品的价格会有所提高；上市公司的资金压力会进一步地加大，公司的信贷成本也会在一定程度上快速提高。这些外部因素对上市公司的长远健康发展来说，都不是有利条件。而这些都是风险投资难以规避的。总体而言，风险投资可以有效地解决上市公司内部治理以及信息不对称的问题，但是与此同时也可能会带来与之相关的新的问题。对于风险投资该如何把握和利用需要我国上市公司在融资行为当中有良好的掌控。同时也需要不断地完善我国宏观资本市场，建立健全相关的法律法规制度体系，确保足够的后盾支撑上市公司的健康发展。
三、结束语
【关键词】上市公司；董事会；机构投资者
上市公司董事会是否需要机构投资者，应该说是肯定的。目前，我国上市公司普遍存在一股独大、内部人控制等问题。许多大股东(或实际控制人)为了获取更多的大股东收益，便对企业的经营决策进行直接干涉，甚至对董事会的决定也要说了算。为此，许多中小投资者损失惨重。为了改变这种现状，证监会颁布新的条例，准许机构投资者进入上市公司董事会，并参与公司的经营管理，期望机构投资者能够制约控股股东。这一政策究竟能否改善上市公司治理制度，维护资本市场稳定，促进我国上市公司快速、健康地发展，本文对此进行分析。
一、机构投资者及其特点
一般认为，机构投资者是指以自有资金或者从分散的投资者手中筹集的资金进行有价证券的投资活动的法人机构。我国的机构投资者主要是指从事证券投资活动的各种中介机构，如：基金公司、保险公司、投资公司和商业银行信托机构等。机构投资者具有以下特点：
（一）收拢闲散资金，集中分散的股权
我国机构投资者的资金主要来源于社会上闲置的资金。多数投资者为了获得更大的收益，也愿意将自己闲置的资金交给机构投资者，让其进行投资操作，客观上为机构投资者打下了雄厚的资金基础。机构投资者通过购买上市公司的股权，并将其集中在一起，有力成为制约控股股东的一股强大“势力”。
（二）具有丰富经验和深厚的专业知识
我国机构投资者以基金公司为主，而基金公司的成员一般都有着深厚的学识。他们不仅懂得投资的相关知识，而且有丰富的实战经验，对资本市场有着很深的认识与研究。他们中的大部分人还具备丰富的企业经营管理知识，非常熟悉企业的经营管理，而且能利用自己的知识和经验对企业进行分析评价，从而维护了广大投资者的利益。
（三）兼顾中小股东的利益
机构投资者作为社会分散投资者的人，承担着利润压力，也就势必会想方设法证明自己的投资判断和决策。一旦上市公司大股东损害公司利益，这也就意味着机构投资者将受到损害。因此，机构投资者自然不会袖手旁观，定会想办法积极应对，将损失降至最小。机构投资者的这一抑制内部人获取内部收益的过程往往能够使中小股东受益。
二、国外机构投资者参与上市公司管理的经验
美国的机构投资者参与公司治理的时间较长，在公司治理方面具有丰富的经验，很值得我们借鉴。总结起来主要有以下三点：
（一）机构投资者的持股比例是参与上市公司治理的前提
机构投资者有雄厚的经济实力，能拥有充裕的资金购买上市公司一定比例的股权，从而有权在股东大会中占据一席之地，并参加股东大会的决议，参与公司的经营决策，防止少数大股东操纵公司，危害中小股东的利益。
（二）规范的资本市场环境是机构投资者参与上市公司治理的基础
机构投资者主要依据被投资企业的价值进行投资决策，而有效的资本市场在很大程度上反映上市公司的动、静态价值，能充分显示目标公司的信息，促使机构投资者关注上市公司的经营状况。这对机构投资者参与目标公司的治理起到了积极作用，从而使其在资本市场中获得目标公司更高的溢价收益或长期的稳定收益。
（三）建立机构投资者参与上市公司治理相适应的法规和监管机制是机构投资者参与上市公司治理的制度保障
在美国，曾一度时期由于法律的过多限制，造成了机构投资者消极投机的现象。随着经济形势的变化，政府开始逐步放松对金融市场和金融机构的管制。允许所有者就公司治理提供有约束力或建议性的措施，也允许股票持有者之间直接联系，降低机构投资者参与公司治理的成本和潜在的法律责任。只有通过不断完善与之相适应的法律法规，才是机构投资者参与公司治理的制度保障。
三、我国机构投资者进入上市公司董事会的合理性与可行性分析
（一）机构投资者参与董事会决策具有很重要的现实意义
以前上市公司的经营决策由董事会做出，机构投资者不参与公司治理。由于上市公司的股权大部分股权集中在少数大股东手上，剩余的股权较为分散，大股东在幕后操纵公司的运行，为自身牟取利益，损害少数股东的权益。许多上市公司的大股东，还利用股市投机囤积资金，盲目扩大规模，导致证券市场的发展极不稳定。2007年底，证监会发文准许机构投资者进入上市公司董事会，参与公司的内部治理，机构投资者在一定程度上起到了加强股权集中的作用，使股权不再象以前那样分散。与此同时，机构投资者作为一个较大股份份额的持有者，不仅可以有效制约控股股东谋取控制权收益，也维护了广大中小投资者的利益和股市的稳定发展。
（二）机构投资者在上市公司中占有举足轻重的地位
根据巨潮数据库中的统计，截至2007年4月29日，沪深两市的1496家上市公司的年报显示，有823家上市公司流通股股东中出现了基金的身影，占境内上市公司总数的55.01%。各类机构投资者在十大流通股股东名单中的出现频次及持股情况如表1所示。
上述数据表明，机构投资者已在上市公司中占据了一席地位，而且参与了公司决策制定和经营管理。以“中兴通讯”H股发行为例，2002年7月20日，中兴通讯董事会提出了H股的发行方案，同时董事会也阐述了此次发行对于企业的战略意义。尽管如此，方案还是招致了以证券投资基金为首的机构投资者的反对；虽然发行的支持者采取了反对行动，但最终公司董事会还是做出了终止发行的决议。
（三）独立董事制度存在自身缺陷
独立董事制度也是证监会为规范公司治理，防止大股东幕后操作上市公司而实施的一种制度。这一制度自2001年正式实施至今，虽然起到了一定的作用，但效果并不大，原因在于其限制因素较多。上市公司普遍存在：虽然独立董事素质较高，但大部分缺乏经营管理经验；独立董事的出身不独立，部分职权有名无实；独立董事的薪酬不独立，其薪酬由被监督的上市公司给予，却又要监督上市公司，效果可想而知；独立董事本身的职业不独立，诸如此类的现象，都意味着在上市公司董事会中，亟需一支新的制约大股东的力量，而机构投资者恰好是目前充当好这一角色的最佳选择。
（四）机构投资者有丰富的管理人才和信息优势
很多上市公司的经营者受聘于所有者，所有者出于担心经营者利用职权为其自身牟取私利，便会派出自己的人员在公司中挂职，以示监督，但由于这些监督人员没有足够的管理经验，在一定程度上并不利于公司战略的实施，从而阻碍了公司的发展。而机构投资者的加入，不但解决了所有者在这方面的忧虑，同时弥补了管理层缺乏管理经验的问题，使企业经营业绩得以提高。
（五）形成有效制衡大股东的力量，兼顾各方利益
机构投资者参与上市公司治理在一定程度上抑制了公司管理层权力的滥用。以前，机构投资者虽然可以通过股东大会影响公司的经营方针，但是，公司的日常运作还是由董事会决议，少数大股东利用机构投资者不能参与董事会的漏洞，幕后控制公司的经营，为自身牟取利益。现在，机构投资者被准许参与董事会，无疑成为一种制衡大股东的力量，是对公司“幕后控制”的一种控制，在一定程度上兼顾了各方利益，推动了公司治理的发展。四、我国的机构投资者进入董事会可能存在的问题
（一）机构投资者存在自身的利益追求
我国上市公司的治理结构尚不完善，股东大会、董事会、监事会还不能发挥其应有的作用。如果机构投资者参与公司治理，他的投资成本可能大于收益，得不偿失。毕竟机构投资者的投资目的是为了盈利，直接参与上市公司的治理并非为其带来最大收益，因此，机构投资者有可能走投机之路。
（二）缺乏必要的法律环境
虽说机构投资者有足够的能力参与公司治理，但现行的法规却在很大程度上阻碍了其参与公司治理。一方面，现行法规规定了机构投资者对单只股票持有量的限制；另一方面，还对机构投资者之间合作行为做了限制，即使证监会同意机构投资者加入上市公司董事会，如果仍维持以上的法规不作任何改变，这对机构投资者仍然是一个无法逾越的障碍。
（三）可能出现机构投资者与大股东合谋
机构投资者参与上市公司治理也是为了能够获得比证券市场更多的收益。由于其雄厚的资金，决定了他在股东大会中的地位，大股东为了能最大程度地获取收益，可能会舍弃部分利益给机构投资者，与其联合控制公司的运行，合谋获取最大利益。
（四）存在知识和管理水平的限制
许多上市公司是国有企业改建的，公司治理结构不完善，其原有的国有企业管理模式和制度不能适应当前市场经济的发展需要。这些企业的领导知识陈旧，管理水平不足，尽管其拥有的资金实力和品牌“独一无二”，但仍导致了公司在经营过程中漏洞百出。如能够弥补自身漏洞，企业业绩必将飞速发展。
（五）短期性目的较强
我国的上市公司普遍存在公司治理结构落后，多数上市公司股票通过坐庄炒作而使其股票价格高于真实价值，使得上市公司治理活动的收益相对于机构投资者在二级市场的“价值发现”和“价值创造”所获得的收益相差甚远，这也阻碍了机构投资者参与上市公司治理的信心，从而不得不选择了投机操作。
五、为机构投资者进入上市公司董事会创造必要条件
（一）不断强化资本市场机制，积极推动各类机构投资者的协调发展
一是通过加强资本市场基础性建设，完善资本市场功能，提高资本市场运行效率，进一步为机构投资者队伍持续发展、壮大创造有利的环境。二是调整和优化机构投资者的结构，改变证券投资基金发展较快，企业薪酬、社保基金等发展相对滞后的局面。三是不断完善各项政策制度，鼓励和引导以养老金为代表的长期机构投资者进入资本市场。四是逐步提高机构投资者风险防范意识，推动其建立科学、高效的风险控制和风险管理制度。五是完善机构投资者的激励约束机制，切实改变机构投资者投资行为短期化和同质化的取向，使其有序、健康、协调发展。
（二）建立健全相关法律法规
针对机构投资者在参与上市公司治理过程中可能出现的问题要仔细分析研究，进行多方面论证，邀请机构投资者、上市公司的主管人员以及证券业的部分专家进行讨论，充分考虑各方面因素，在不损害国家利益的前提下，制定切实可行、各方受益的法律法规，为完善上市公司治理提供保障。
（三）进一步完善独立董事制度
目前的独立董事制度中存在着不足，但仍然是制约控股股东势力的一股力量。结合已有的经验，我国仍需继续制定符合上市公司治理的一系列规章，进一步完善独立董事制度，使其更好地发挥监督作用。
（四）保证机构投资者在上市公司中任职
我国的机构投资者中有很多具备丰富实战经验和深厚理论知识的人员，从战略合作的角度出发，上市公司应在制度上保证机构投资者挑选合适的人员到上市公司中任职，从而弥补上市公司的经营管理缺陷，同时也能避免更多的投机操作，使上市公司经营管理更加透明化、规范化。
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关键词：证券投资基金；机构投资者；公司治理；股东
近年来，我国资本市场不断引进新的机构投资者，如证券投资基金、券商、社保基金、QFII、企业年金、保险基金等，这些机构投资者在资本市场中所持有的份额越来越大。根据2004年的数据显示，证券投资基金2004年投资股票的资金达1602.52亿元，整体机构投资基金规模接近2500亿元，证券投资基金占机构投资比重的64%，2004年沪深两市股票流通市值约为10630.52亿元，证券投资基金持股市值占沪深流通市值的15.1%。由此可见，机构投资者（尤其是证券投资基金）在市场上是一股非常活跃的投资力量。本文试图通过对我国目前最大机构投资者—证券投资基金对上市公司治理的参与状况进行分析，阐明证券投资基金在公司治理方面的作用及其存在的障碍，进而提出促进证券投资基金参与公司治理的对策。
一、我国证券投资基金参与上市公司治理的途径与程度有待提高
我国证券投资基金参与公司治理的主要途径是行使作为股东的投票权：（1）对上市公司的再融资方案上的投票否决，如2003年基金联盟对抗招行发行百亿可转换债券的风波、2002年中兴发行H股计划风波和2000年深万科B股增发停发事件中证券投资基金作为公司股东参与公司治理对上市公司的再融资方案的干预；（2）对于股权之争，基金可以通过公开征集授权委托权反映小股东的意见（如胜利股份股权之争）这种方式参与公司的治理；（3）对上市公司股权分置改革方案的否决。我国未施行流通股东分类表决制之前，在股市非流通股占总股份50%①以上，流通股东是无法通过与非流通股股东“同权”表决权来维护自己的投资利益；在实施了公司重大事项社会公众股东表决制度②之后，其中对于上市公司实施股权分置改革方案流通股股东通过的要求要达到参会流通股2/3以上，虽然基金是最大的流通股股东，但根据截止到目前的资料来看，基金对上市公司股权分置方案投赞成票占绝大多数，基金在参与公司治理中对公司的股改方案投反对票甚少（持股基金对上市公司三爱富的股权分置方案的表决中投了反对票，这是目前第一家因遭到基金公司反对而被否决的上市公司）。③我国上市公司仍然存在着一些损害投资人利益的事件，如公司重大事项不履行相应的决策程序和信息披露义务等等，由此可见，我国基金对上市公司治理的参与程度和制衡机制上需要进一步提高。
二、对基金在参与公司治理中障碍的分析
公司治理的目的是对上市公司的实施有效的监控。基金参与上市公司的公司治理的目的是形成对上市公司实行一种有效制衡的机制（股东与董事会、管理层、监事会之间的相互制约机制），是否能形成有效制衡则取决于基金的持股是否有规模效应，市场环境和基金的投资目标的实现是否允许长期持股，是否与上市公司之间存在有利益冲突。然而，在基金参与公司治理确存在多方面障碍因素。
1．我国股市的市场环境欠缺，阻碍和抑制基金及其投资者长期持股，影响了基金参与上市公司治理。（1）上市公司的总体质量不高，市场信息透明度不高，使投资者只能通过短期持股防范股市的非系统性风险。投资者持股的主要依据是上市公司的业绩以及是否具有成长性，但由中联财务顾问和国资委有关专家对1339家上市公司共同进行的一份上市公司业绩评估调查显示，中石化一家的净利润就占全部上市公司净利润的25.44%，而占上市公司总数不到7%的前90户上市公司，其净利润占全部上市公司净利润的90%④。业绩集中表明投资者只有通过精选个股来长期持有，但由于市场信息透明度不高，基金持股有限⑤，使基金参与公司治理的规模效应无法体现，投资者只能通过短期持股防范股市的非系统性风险。（2）市场没有做空机制、没有指数期货、指数期权等产品有效的防范系统性风险，整个市场的系统性风险无法进行套期保值，持股者最优的策略可能就是选择短期持股。从2001年起就开始提出解决全流通问题，直到2005年5月股权分置正式启动，期间整个市场主要面临的就是非流通股的解决如何进行、何时进行的系统性风险，两个市场也从2001年指数振荡向下。2001年~2005年深证成指每年的变动率分别为－30.03%、－17.03%、26.11%、－11.85%和－6.65%，2001年~2005年上证指数每年的变动率分别为－20.62%、－17.52%、10.27%、－15.40%和－8.33%；深证成指由2001年年末的3325.66跌到2005年年末的2863.61点，上证指数由2001年年末的1645.97跌到2005年年末的1161.05点⑥。在这样的市场环境下，投资者没有其它的选择只是一个短期持股策略，从市场的振荡中获得收益。
2．市场对基金经理业绩的考核以及基金管理费提取的方式，制约了证券投资基金对所持股票公司治理的参与。（1）基金的本质是受托形式的专家理财，市场及基金管理公司对专家理财能力的考核短期化使基金经理行为短期化。一方面，我国证券投资基金是以开放式股票型基金为主⑦，特别是QFII、社保基金等其它机构投资者作为基金的持有人集中持有时，基金为防范高比例赎回风险，基金的资产配置要具备相当的流动性。另一方面开放式基金按照净值进行交易，基金的净值在市场上每日都是公开的，基金的净值及其基金净值动态变化情况成为市场及基金管理公司对基金经理理财业绩考核的依据，也促使基金经理更加重视资产的短期收益。（2）目前我国证券投资基金的管理费是根据其基金净值来提取，因此基金经理人往往是以最大化其基金净值为目标。目前基金净值的大小主要与较高的资本利得有关，因此基金对股票最基本的偏好是股价的增长率，基金经理人根据市场热点频繁调整所持股票，缩短了持股时间，抑制了基金对公司治理的参与的积极性。
3．证券投资基金与持股公司之间可能存在着的利益冲突，抑制了基金对上市公司治理的参与。证券投资基金的公司与持股公司之间的利益冲突表现在两方面：（1）证券公司与上市公司之间的利益冲突，成为基金对上市公司的治理参与的障碍。目前我国的证券投资基金均属于契约型，是非法人的基金组织形式，其治理结构的目的就是形成基金持有人、基金管理公司（受托人）、基金托管人和基金管理人（委托人）几方面者的制衡机制，有效保护相关各方的利益。但在我国的实践中，基金持有人利益代表缺位，基金托管人地位不独立，作为基金发起人的基金管理公司又在发起过程中被选聘为基金管理人，最终形成基金管理公司的一方独大⑧。基金管理公司的主要股东目前的控股股东主要是证券公司，由于证券公司作为上市公司的保荐人、股票的经销商或包销商、财务顾问等，势必会影响在证券公司控股下的基金的持股以及对公司重大事项的投票权的行使。（2）基金管理公司与上市公司之间的利益冲突，会影响基金对上市公司治理的制衡机制。上市公司既是基金的合法投资者，又是基金的合法投资对象，上市公司可以通过持有基金来影响基金对上市公司的制衡机制。
三、促进证券投资基金等机构投资者对公司治理的有效参与的对策
1．改善我国股市的市场环境，促进基金及其投资者长期持股。（1）建立完善的股市进入和退出机制及其市场披露制度，使市场具备优生劣汰的机能，使上市公司的总体质量得到提升，使基金愿意长期持股。随着股权分置的推进和全流通股的实行，基金等机构投资者公司治理的规模效应凸现，一方面要发挥其在治理公司的有效制衡作用，另一方面还要建立完善相应的法律、法规，防范大股东损害其它中小股东的利益。（2）完善市场交易工具，通过金融工具制衡市场。要尽快推出股票的融资融券业务，积极推出股指期货、股制期权等衍生金融工具，使投资者可以利用衍生品进行套期保值或投机，有效的防范市场的系统性风险，促进基金及其投资者长期持股。
2．改变基金经理业绩的考核方式，促进证券投资基金对所持公司的治理的介入。建立基金经理层的长期激励制度，推出适合于基金运作的股票期权计划，使基金经理行为长期化，同时随着我国上市公司质量的提高，市场透明度提高，基金参与公司治理的信息成本下降，更加会刺激基金长期的持股并积极参与公司治理。
3．完善证券投资基金的法律法规，保护基金持有人的利益。（1）要完善基金的法律法规⑨，形成受托人、基金持有人、基金管理人的有效制衡机制，保护基金持有人的利益。（2）明确基金只是委托理财的形式，基金持有人才是基金真正的所有者，基金持有人除具有相应基金份额的收益权之外，还有基金资产附带的投票权、表决权等权利。因此基金对持股公司的有关事宜进行表决实质上是以受托人身份代表基金持有人行使表决权，基金应向有关基金持有人披露行使相应权利的决策程序，并定期披露。（3）对基金与被投资公司存在的直接利益冲突（基金与上市公司相互投资）或间接利益冲突（基金的主要股东是上市公司的股东、上市保荐人、股票承销商、财务顾问等）的情况，基金应就利益冲突情况和处理方式向市场和基金持有人进行披露。
注释：
①根据上海证券交易所网站：2006年4月28日上市公司非流通股占61.5%,流通股占38.5%；根据深圳证券交易所网站：2005年12月30日上市公司非流通股占56.2%，流通股占43.8%。
②2004年12月证监会《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，试行公司重大事项社会公众股股东表决制度，即对上市公司增发新股、配股、发行可转债、重大资产重组、以股抵债、附属企业到境外上市等对社会公众股东利益有重大影响的事项除经全体股东大会表决通过，还要经参加表决的社会公众股股东所持表决权的半数以上通过。
③张东臣，“缺乏充分沟通基金否决三爱富股改引发五大思考”，2005年12月21日。
④上市公司：别让坏孩子挡道，大众网，2006年6月8日。
⑤根据我国证券投资基金法规定：一个基金持有一家上市公司的股票，不得超过该基金净值的10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司的证券，不得超过该证券的10%。
⑦根据中国银行证券研究中心《2005年中国证券投资基金行业统计报告》（中国证券报，2006年1月6日），截至2005年底，我国共有218只，其中开放式基金164只，占基金总量的75.2%，募集资金规模为4067.95亿元，占募集总规模的83.3%，其中股票方向募集资金规模为3367.37亿，占开放式基金募集总规模的82.3%。
(一)风险投资
是人们用来支持冒险性创新创业活动的资本。国内外学者对于风险投资的定义略有不同,最具有代表性的就是经济合作与发展组织(1983)认为,风险投资是以高新技术以及创新知识为基础作用于发展潜力巨大的中小企业或者新兴企业的资本行为。因此我们可以知道风险投资内涵应该是一种商业性质的投资行为。其一,风险投资是一种权益性资本,而不是负债性资本;其二,风险投资是风险投资者预付的价值;其三,风险资本高回报伴随高风险;其四,风险投资是和知识、技术以及产业紧密结合的金融资本。
(二)上市公司资本结构特征
上市公司结构有着它自身的基本的特征,主要表现在:第一,总体而言,我国的上市公司的资产负债率还比较低,平均约是32.5%,而美国上市公司的资产负债率一般都是45%左右。我国的资产负债率不仅低于美国,而且还低于德国、日本等企业的平均60%的资产负债率。所谓的资产负债率,其实指的就是负责总额在资产总额中所占的百分比,是一种比例关系。它反应的是债权人自己所提供的资本所占全部所有的资本的比例。它可以用来检查企业的财务是否处于稳定状态。第二,从上市的公司的资金来源来看,上市公司的资金中,有内部筹资和外部筹资之分,但是,一般情况下,都是外部筹资的比重比较大,占有很明显的优势,而内部筹资所占的比例却是很小。同时,上市公司最主要的长期的资金来源一般都是股权融资。第三,我国上市公司资本结构中的债务数量是呈下降趋势的,而一般那些发达国家,比如说美国、德国等,它们的企业资本结构中的债务数量都是呈上升趋势的,与我国大有不同。所以说,我国的上市公司融资行为的科学性不高,对于风险投资的理性还需进一步发展。
二、我国风险投资退出机制
一般而言,企业的风险投资是需要等到企业发展到上市阶段,通过IPO将风险投资撤出投资,以期获得更大的资本增值,但是目前我国风险投资退出机制不是非常的完善。我国风险投资起源于上个世纪80年代,相对于其他西方发达国家而言,比较落后,缺乏完善多层次的资本市场体系,也缺少政府部门的法律法规支持体系,更加缺少完善的市场机制作用体系,最后导致风险投资难以成功。从西方发达国家的经验来看,上市公司IPO是风险投资退出的最佳方式和时间,但是这需要完善有序的市场秩序支持以及健全的法律法规保护,而我国股权分置改革来的很晚,因此IPO过程当中风险投资退出的方式受到了阻碍。吴超鹏(2012)研究也发现我国风险投资在公司上市之后退出的比例不高,从2000年之后一直到2010年之间,在公司上市三年后退出的风险投资仅仅35%,五年之后退出的也不过44%。通过这样的分析来看,我们国家的风险投资退出机制还需要进一步的改进和提高。
三、风险投资对于我国上市公司融资行为影响分析
总体来说,上市公司一般的融资行为会存在一些信息不对称以及委托的问题,但是风险投资可以有效解决这些问题,本文探讨的风险投资对于上市公司融资行为的影响可以视为是投资与被投资、监督和被监督关系。需要从上市公司自身的角度出发去探讨分析风险投资对于上市公司融资行为的具体影响。
(一)对于上市公司内部机制有利影响
风险投资可以成为上市公司的十大股东之一,可以通过其有效的监督管理引导上市公司形成优秀的公司治理团队,只有拥有一个优秀的团队才可以促进企业创造源源不断的现金流,从而通过内部的监督管控,提升上市公司融资能力,影响上市公司的融资行为。优秀的风险投资家可以通过自身宽阔的视野,卓越的思想对公司进行监督,对于公司绩效有绝对正面的影响,同时也可以帮助公司制定战略管理政策,对于公司治理具有重要的引导作用。
(二)对于上市公司内部机制的不利影响
一般而言,西方发达国家公司IPO之后,风险投资就会退出,但是我国风险投资的长期存在,并且风险投资家会成为上市公司董事身份,这样可能会形成一种“尾大不掉”的现象,他们会通过自身的影响力干扰公司的政策,甚至也会出现恶性的竞争夺权现象,因为私人利益做出有损公司的非效率投资融资活动。
(三)对于上市公司外部机制有利影响
企业与外部环境的沟通交流过程中,往往存在信息不对称的问题,风险投资可以有效地加强信息传递能力,增加企业的外部融资能力。第一,风险投资可以给企业/！/带来良好的声誉,这是衡量企业质量的一个标准,这样良好的声誉可以帮助公司吸引融资和投资对象,给外部传递更加可靠的信息。因此,风险投资家可以在一定程度上面降低信息交流沟通的成本,减少因为信息不对称引起的道德风险问题以及逆向选择问题。
(四)对于上市公司外部机制的不利影响
上市公司外部治理受到很多因素的干扰,比如说国家的税收政策和货币政策:第一,我国税收政策的制定主要是我国中央政府部门根据当前社会经济的具体发展内在要求而确定出来的制度体系,并且会以此作为根据,作为指导各级地方政府税收收取的基本方针准则,来开展税收收取工作。另外有关中央与地方的税收收入分配关系、国家与企业的分配关系等众多的分配关系基本是没有理顺的关系。总而言之,在这种税收政策下,我国的上市公司要想得到发展,就必须避免税收政策带来的各种影响。目前的风险投资可能会受到这样的政策干扰,从而对于公司发展产生不利的影响。第二就是国家货币政策。对于我国的上市公司来说,自身竞争力十分缺乏,而且公司的资本结构不合理,一旦中央政府采取“从紧”的货币政策的时候,可能会导致出动的基础十分脆弱,很容易受到政府宏观政策调控的影响。“从紧”的货币政策会使得人民币升值的压力,从而导致公司出口商品的价格会有所提高;上市公司的资金压力会进一步地加大,公司的信贷成本也会在一定程度上快速提高。这些外部因素对上市公司的长远健康发展来说,都不是有利条件。而这些都是风险投资难以规避的。总体而言,风险投资可以有效地解决上市公司内部治理以及信息不对称的问题,但是与此同时也可能会带来与之相关的新的问题。对于风险投资该如何把握和利用需要我国上市公司在融资行为当中有良好的掌控。同时也需要不断地完善我国宏观资本市场,建立健全相关的法律法规制度体系,确保足够的后盾支撑上市公司的健康发展。
关键词：专用性资产；公司治理；内部资本市场
公司治理的关键取决于实现管理者与股东关系的协调与沟通，尤其是与机构投资者之间的协调与沟通尤其重要，怎样才能做到这一点是本文致力于探讨的问题。
一、传统公司治理研究的弊端
传统公司治理研究以股东利益为出发点，因此它至少会产生以下几个问题：
(一)决策短视
以美国为代表的崇尚最大化股东价值的治理机制，公司目标集中于获取高额财务回报，组织这一种体制的目的是为了激励管理人员努力实现这一目标，而激励与控制是相辅相成的，所以公司董事会对管理人员的控制考评主要建立在增强企业财务的透明度以及将决策和投资分配主要建立在财务指标的基础上。而一些重要的投资，例如研究开发、制度建设、员工培训等很难通过财务数据显示其价值，因此这些投资根本不被当作投资而被搁置一边，从而降低了公司未来的竞争力。
(二)道德风险
在股东与经理之间的委托关系中，股东是委托人，经理是人。股东处于信息劣势，而经理拥有信息优势，经理人可以通过控制信息来谋取个人私利。
(三)大股东治理
相对集中的控制权使得大股东有能力对公司决策行为施加影响。但是大股东可能凭借其对公司的控制权利用公司资源牟取私利，尤其是在大股东一股独大的环境背景下，这一问题更为严重。
这就需要在信息和知识能力上具有一定优势，又有足够的动机对管理层进行监督、与大股东进行抗衡的力量出现，而现在理论界都把眼光投向了机构投资者。虽然机构投资者在目前来看是比较理想的监督与抗衡力量，然而真正要发挥出他们的作用还有一段路要走。而这一段路中比较关键的环节就是要铺设机构与企业之间的关系渠道，使他们之间的沟通协调机制成为一种常态，而不是心血来潮的短期行为。
二、关系专用性资产
资产专用性是指在不牺牲生产价值的条件下，资产可用于不同用途和由不同使用者利用的程度。资产的专用性程度越高，其被重新配置于其他替代用途或是被替代使用者重新调配使用时，他的价值损失越大，当在投资退出的情况下，就会发生沉没成本。
如前所述，要实现机构与被投资企业之间的精诚合作，首先必须过信任关。而最容易实现信任的方式就是双方的关系专用性资产投入。这相当于相互之间的资产抵押，因为这种投入一旦投入就很难在短时期内无代价地收回，只有长时期的合作才能使双方得利。
对于机构投资者来说，其对关系专用性资产的投资表现为减少投资组合的数量，增加对某些特定企业的投资，当然这是一个复杂的挑选过程。由于投资组合范围的缩小，增加了机构的投资风险，由于对特定企业的股份持有数量较大，使机构很难在股价不下降的情况下将其全部卖出，这样一来，机构降低自身风险的办法只有积极参与公司治理，利用自己专业上的优势，帮助提升企业价值，实现获利。
对于企业来说，由于机构的高度专业化，使其无论是在公司治理还是在战略制定上都能得到机构的帮助，更为重要的是，某些大机构在证券市场上拥有定价权，所以保持与机构投资者之间良好的关系对企业来说是很重要的，问题是，怎样建立或者说怎样投资于这种关系。
三、公司治理中的关系专用性资产投资
关系投资，重点在于取得信任。因此企业进行与机构之间的关系专用性资产投资应主要从以下几方面着手：
(一)要成为机构投资者青睐的对象，企业首先要有良好的信誉，并在此基础上产生双方之间的信任。
(二)对企业主要管理层进行股权激励。这是一个很简单的逻辑，就是要使管理层的利益与投资者的利益兼容，使管理层与投资者成为进一步的利益共同体。正如前文所述，引入机构投资者的目的主要有三个：以股东的身份监督管理层；与大股东进行制衡以及对企业提供一些专业性的帮助。作为机构投资者由于资金雄厚，经验丰富，对企业的持股能够达到一定比例，所以有足够的动力和能力对企业管理层和控股股东进行监督与制衡，不同于中小股东由于股份较少而产生集体行动困境。但是作为机构投资者只能作为董事参与公司治理，而无法全方位参与企业管理，所以在企业的控制能力上仍然处于劣势。要弥补机构投资者在这方面的不足，最好的办法就是对企业管理层进行股权激励。这样一来，管理层的报酬与公司股票市价紧密联系，而公司股票市价一方面取决于公司业绩，另一方面取决于机构的态度。如前文所述，机构对公司股票的买卖经常是股价涨落的风向标。其结果就是机构把资金投向某公司的股票，其收益取决于管理层的用心经营；而管理层的报酬又在一定程度上取决于机构的评价，这是一个颇为理想的相互抵押。
国有化风险是跨国公司对外直接投资面临的主要风险之一,自本世纪中叶以来，拉美及中东国家纷纷对跨国公司的海外子公司实行国有化,国有化由此成为跨国公司对外直接投资活动中面临的最为突出的问题。对于投资国来讲,国有化风险直接关系到跨国公司海外投资的安全性以及投资利益的保护，对于东道国来讲,国有化风险关系到东道国家对自然资源的，对于跨国公司来讲,直接关系到跨国公司对外直接投资的资金流向、发展趋势以及全球性战略的实施等一系列重大问题。本文拟就跨国公司对外直接投资中面临的国有化风险以及风险防范等问题进行初步的探讨。
一、跨国公司对外直接投资面临的国有化风险
所谓国有化是指一个国家依据其本国法律将原属于外国直接投资者所有的财产的全部或部分采取征用或类似的措施,使其转移到本国政府手中的强制。
根据国家的原则,一个国家对其境内的外国投资者实行国有化,属于国家的国家行为，是一个国家的体现。对于发展中国家来说,采取国有化措施是行使其对自然资源永久的必然结果,是民族独立和解放的一种重要手段。东道国对外资实行国有化措施,已得到了国际社会的普遍承认和支持。联大1962年通过的《关于天然资源之永久宣言》规定：“收归国有、征收或征用应以公认为远较纯属本国或外国个人或私人利益为重要之公用事业、安全与国家利益等理由为根据。”联大1974年
通过的《各国经济权利义务》第2条规定:“每个国家有权将外国财产的所有权收归国有、征收或转移……。”西方发达国家也被迫承认东道国的国有化权利,如1951年6月19日英国政府向伊朗政府递交的照会宣称:“陛下的政府代表自己和该公司承认伊朗石油工业国有化的原则。”1956年8月在伦敦举行的苏伊士运河会议上，德国、英国和美国政府联合声明:“对埃及政府作为一个国家而享有充分的权利,包括对外国人的资产实行国有化不持任何异议。”
本世纪50年代以前，人们很少看到国有化的事例,但是,自本世纪60年代以后，发展中国家就出现了国有化的。据统计,从50年代到70年代,100多个发展中国家中有半数以上的国家对外资实行了国有化,共发生了1954件国有化案件,其中50年生国有化412件,60年代为406件,70年代约1136件,可见国有化的步伐一再加快。从地区分布来看,亚洲为219件,中东为464件,非洲为826件,拉美为454件〔1〕。从行业分布来看,国有化的行业有半数以上集中在采矿、冶炼、石油、农业等部门。从国别来看,英美两国受国有化的影响最大,1960～1964年期间,在所有报道国有化的事例中,英国子公司半数以上主要分布在农业、银行业和保险业。70年代,美国子公司日益成为国有化的主要目标,受影响最大的是石油和采矿、分支银行、公用事业和运输业,大型子公司承受国有化的压力最大。就美国子公司看,资产超过1亿美元的公司,其没收的比率比资产少于100万美元的小型子公司大50倍。1960年到1979年之间,在被国有化的342家美国子公司中,有158家发生在拉丁美洲,占46%,而52家被国有化的英国子公司中,则有419家发生在东南亚和撒哈拉以南的非洲〔2〕。尽管东道国实行国有化的权利在国际社会得到了普遍的承认,但问题在于东道国在实行国有化权利的同时是否应附加条件限制对此,西方发达国家与发展中国家之间一直存在着尖锐的对立。西方发达国家习惯上将国有化划分为两种:合法的国有化和违法的国有化。并且认为合法与违法的标准就是看国有化是否具备以下这些原则:
1.社会公共利益的原则。即国有化必须符合公共目的或公共利益,许多国际条约中也把“公共目的”或“公共利益”作为征用合法性的要求。1962年联大通过的《关于天然资源之永久宣言》中规定征用要以“公用事业、安全或国家利益等理由为根据”。在许多国家的宪法里也有类似的规定。
2.符合法律程序的原则。国有化和征用必须遵守正当的法律程序,这也是国有化合法性的要求,否则,可能会涉及到国家责任。
3.不违反条约义务的原则。即国有化应受国际条约和国家承担的契约义务的限制,违反条约义务的国有化是非法的,这是“条约必须恪守”的国际法原则的具体体现。
4.支付公正补偿的原则。即把是否支付“公正”补偿作为判断国有化合法性的一个标准。
5.不歧视的原则。即国有化必须无不正当歧视,东道国在实行国有化时,必须对其境内所有的外资同等对待,不得对特定的某一国家的外资实行国有化,这是国家平等原则所要求的。
由于东道国的国有化事件严重威胁着跨国公司对外投资者的利益,同时也影响到东道国吸引外资的环境,因而从本世纪70年代以来,直接的、一次性的剥夺投资者的国有化,已为以间接的方式逐步影响投资者利益的间接国有化所取代,呈现出间接国有化即当地化的发展趋势。
由于东道国的国有化严重威胁了跨国公司对外直接投资的安全,损害了其根本利益,因而成为对外直接投资政治风险中最主要的风险之一,国有化措施对投资安全和利益的影响还在于是否在国有化之后给予充分的补偿。国有化之后是否给予补偿?应给予何种补偿?补偿的根据何在?对此,国际社会存在着以下三种不同的观点和原则:
1.全部赔偿原则。即赫尔原则,这是美国国务卿赫尔(Hull)在1938年提出来的,认为实行国有化的国家有义务以“充分、即时、有效”的方式对财产被国有化的外国投资者支付全部赔偿。这一原则是以私有财产不可侵犯为基础,以保护既得权益和反对不当得利为法律依据。
2.不予补偿的原则。东道国采取国有化措施之后,不存在对被征收财产的外国投资者进行补偿的国际法律义务,因而不必予以补偿。这一原则的主要根据是国家原则和国民待遇原则,既然国有化是东道国行使的行为,是一国范围内的事情,应由国内法决定,采取国有化措施是维护自己的权利,不应予以补偿。至于在一定情况下,基于外交政策的考虑或出于国际礼让,或其它外交上的原因,可给予一定补偿,但不是法律义务。
3．适当补偿的原则。这是发展中国家的学说和主张,比较符合实际。关于适当补偿原则的根据存在着分歧,发展中国家认为,这一原则的合理根据是公平互利原则和国家对其自然资源永久原则。在国有化补偿的实践中,一般都是采取适当补偿的原则,特别是通过“一揽子协议”(lumpSumExpreement)给予部分补偿,如伊朗征用美资石油公司,是补偿原金额的10%,战后东欧国家国有化的补偿额都是部分补偿。我国在国有化的实践中也采取适当补偿的做法,如1979年中美政府达成的解决资产要求的协议中,我国同意支付8050万美元作为对解放初被国有化的美国资产的补偿,这只相当于被中国收归国有的美国总资产的41%〔3〕。
二、国有化风险的防范
跨国公司在对外直接投资中要保证投资的安全,必须对国有化风险进行有效的防范。风险的防范可以从以下几方面进行:
(一)母国方面
跨国公司的母国为跨国公司对外直接投资提供的风险防范主要有:
第一,建立跨国公司对外直接投资的保证制度。这是跨国公司母国为了保护与鼓励本国的跨国公司进行对外直接投资的国内法制度建立这一制度的主要动机是通过对本国跨国公司的对外直接投资的政治风险(包括国有化风险)提供法律保证,以达到促进本国的对外直接投资、增强本国国际竞争地位的目的。这种保证制度主要包括以下两方面:一是海外投资保险制度;二是通过国内立法进行保护。
其一,一般来讲,各国的海外投资保证制度都对汇兑险、征收险和战乱险三种政治风险进行保险,由资金雄厚的有政治后盾的国营公司或政府机构充当承保人,并且一般只限于经东道国批准并符合母国对外经济政策的合格投资。
各国海外投资保证制度对投资保险合同双方当事人的基本权利义务及其运作程序所作的规定基本相同,主要包括:(1)跨国公司向海外投资保险机构申请投保,经审查批准后,双方签订保险合同,投保人履行定期交纳保险费的义务。(2)一旦发生承保范围内的风险事故,由海外投资保险机构根据保险合同向海外投资者赔偿损失。(3)海外投资保险机构取得跨国公司对外直接投资者的所有权和请求权,向造成该项投资损失的东道国求偿。
其二,通过国内立法进行保证。如美国的《对外援助法》,日本的《输出保险法》等等。
第二,母国与东道国之间签订的保护投资的双边条约。母国为了对海外投资者面临的国有化风险提供保证,通常与东道国缔结双边投资条约,为国有化风险提供条约,使其成为两国政府的共同保证,以与其国内法的保证相互配合,加强其保证的效力。而东道国为了吸引外资,营造良好的投资环境,也给外资以安全感。各国签订的双边投资条约中关于国有化的规定主要包括两方面的内容:一是关于国有化的方式;二是关于国有化的条件。几乎所有的双边投资条约都规定国有化必须遵守的某些条件,如公共利益、非歧视性、补偿和司法审查。如日本与埃及1977年的协议规定:缔约国各方国民和公司的投资和收益,在缔约地方的领土内不得实行征收、国有化、限制或具有相当于征收、国有化和限制效果的其他措施,除非符合下列条件:
(1)该措施是为了公共目的采取的并符合正当法律;(2)该措施不是歧视性的;(3)给予及时、充分和有效的赔偿。荷兰、德国、美国、英国的样板条约都具有大致相同的规定。我国与外国签订的双边投资条约与上面的规定基本内容也是一致的。如我国与瑞典1982年的投资协定第3条规定:“缔约任何一方对缔约另一方投资者在其境内的投资,只是为了公共利益,按照适当的法律程序,并给予补偿,方可实行征收或国有化,或采取任何类似的其他措施,补偿的目的,应使该投资者处于未被征收或国有化相同的财政地位。征收或国有化不应是歧视性的,补偿不应无故迟延,而且应是可兑换的,并可在缔约国领土间自由转移。”〔4〕
第三,母国通过参加多边条约和多边投资保险机构为对外直接投资提供国有化风险保证。
1985年世界银行年会通过的《多边投资担保机构公约》为对外直接投资的国有化风险提供了条约保证,该公约在其承保的险别中规定,该机构承保征收和类似措施的风险,即“由于东道国政府的责任,而采取的任何立法或行政措施,或懈怠行为,其作用为剥夺保权人对其投资的所有权或控制权,或剥夺其投资中产生的大量效益,政府为管理其境内的经济活动而通常采取普遍适用的非歧视措施不在此列”。
为了促进对外直接投资向发展中国家流动,世界银行1988年4月12日成立了多边投资保险机构。该机构的业务之一就是在“接受投资的国家的议会组织或政府剥夺投资人的所有权或应有的经济利益遇到风险时”,以及“对接受投资的国家政府取消合同投资者无处申诉,申诉被无故拖延和无法得到法律保障时”,“凡加入这一机构的国家其公民代表的法人机构可以申保,这一机构则视具体情况决定是否承保”〔5〕。
由于多边投资保证机构和保险机构承保对外直接投资国有化风险,因此,当跨国公司成为该公约或机构的成员之后,对外直接投资的国有化风险就可以在一定程度上进行控制,国有化赔偿问题可能会成为国际求偿的对象,这样就为跨国公司的对外直接投资的国有化风险提供了国际法上的保证,有利于促进跨国公司对外投资的发展。多边投资担保机构作为一个全球性的国际组织,在控制对外直接投资的国有化风险、促进跨国公司对外直接投资方面是有重要的作用。
(二)东道国方面
防范东道国的国有化风险对跨国公司和东道国双方都有好处。对于跨国公司来说,可以获得更多的机会向利润丰厚的发展中国家投资,占领更大的市场,推行全球性战略;而对于东道国来说,可以从大量的跨国公司的对外直接投资中,选择吸收高质量符合本国发展要求的投资,更好地利用和掌握外国资本中的先进技术,并且可以消除跨国公司和东道国之间的不信任感,有利于双方的友好合作,推动国际经济向前发展。
为了保护跨国公司对外直接投资的合法权益,许多东道国都通过宪法或外资立法对国有化风险提供保证,明确规定只是在法律限定的条件下才实行征收或国有化,并给予补偿,以此来维护跨国公司对外直接投资的安全,吸引外资,发展本国经济。关于国有化保证的国内立法,各国的实践均不相同。有的国家只通过宪法作出国有化保证。如印度宪法规定:“除非根据规定对取得资产给予赔偿外,对任何财产不得进行强制取得或征用。”埃塞俄比亚宪法规定,除非基于政府根据特别征用法所定条件的命令,并通过司法程序协商,确定支付公正补偿,对任何人的财产不得进行剥夺。墨西哥宪法规定:“除非为了公用并支付赔偿,不得征收私人财产。”阿根廷、马来西亚、菲律宾、南斯拉夫等国的宪法也明确规定,征收财产必须为了公共利益,通过法律手段和法定程序,并予以“公平”、“公正”或“充分”补偿。中国宪法第18条规定:中国允许外国企业或其他经济组织或个人依中国法律规定在中国投资及从事其他活动,它们的合法利益和权利受中国法律保护。
除了在宪法上的保证之外,许多国家还在其外资立法中对跨国公司对外直接投资提供保证,保证的范围通常还较为广泛。印度尼西亚外资法规定:“除非国家利益确实需要并且合乎法律规定,政府不得全面地取消外资企业的所有权,不得采取国有化和限制该企业经营管理权的措施。”在采取上述措施时,“政府有义务进行赔偿。赔偿金额、种类以及支付的方法,按国际法原则,在当事人之间协商解决。”埃及关于外国资本投资及自由贸易区法规定:“除通过合法程序,项目不得被收归国有或征用,投资也不得被没收、扣押和查封。”苏丹1980年的《鼓励投资法》规定:“除非为了公共利益,依据法律并对投资者支付公正补偿,不得实行国有化,补偿的价值是在国有化时对投资者的财产估价后的时价。”泰国1970年的《投资促进法》则保证不对所鼓励投资的企业的活动实行国有化。我国的外资立法对国有化也有规定,1986年颁布的《外资企业法》第5条规定:“国家对外资企业不实行国有化和征收,在特殊情况下,根据社会公共利益的需要,对外资企业可以依照法律程序实行征收,并给予相应的补偿。”〔6〕
我国目前的国际投资保险制度不同于资本输出国的海外投资保险制度,是为了外国或港澳地区投资者在我国境内的投资面临的政治风险提供保险。中国人民保险公司颁布了《外国投资保险(政治风险)条例》,将外国投资的政治风险列为重要的财产保险内容,对于跨国公司在中国的投资的政治风险提供了重要的法律保障。
(三)跨国公司
从微观的视角来考察,对国有化风险进行防范时,跨国公司本身是最为关键的因素。跨国公司对国有化风险的防范可以三个阶段来进行,一是投资前期,二是投资中期,三是投资后期。不同阶段的风险防范的侧重点是不一样的。
1.投资前期阶段。
跨国公司在对外直接投资前期阶段,主要是进行对外直接投资的可行性研究,在研究的基础上,可以评估投资的风险程度并作出正确的投资决策。
跨国公司的可行性研究是对具体的对外投资项目所作的可行性分析,在进行对外直接投资时,首先要对东道国的投资环境进行分析,这是从宏观上对东道国的投资风险所作的可行性研究,在分析的基础上,提出“国别评价报告”,说明东道国在国有化风险方面所具有的客观状况。
在“国别评价报告”中,在对国有化风险进行分析时,要注意从以下两个方面来进:第一,东道国国内法即外资立法中关于国有化风险的保证状况。第二,东道国与跨国公司母国是否签订双边投资保护协定,双边协定中是否有国有化风险的保证条款,保证的内容和范围如何。第三,东道国是否参加多边投资担保机构公约,是不是公约的成员国,是否承担公约所要求履行的国际法义务及其保证责任。投资前期阶段的风险防范的目的是将风险控制在最小的范围,尽可能避免风险,防患于未然。
2.投资中期阶段。
投资中期的风险防范主要是指跨国公司根据在其经营过程中产生的种种严重影响投资安全性与收益性的事件与因素,随时采取调整措施,以保证对外直接投资目标的顺利实现。
在对外直接投资的过程中,由于各方面因素的变化,会出现许多难以预料的情况,因此,跨国公司要建立起一套富有弹性的调整手段,具体办法有:
第一,投资主体的调整。即跨国公司采取与东道国当地政府或企业共同投资,建立合资企业,这是一种积极的调整手段,通过投资主体的分散从而使投资风险也分散,因为共同投资要求投资主体共负盈亏,共担风险。跨国公司的对外直接投资采用这种方式可以将一部分风险转移到当地合资者身上,从而可以避免当地政府采取不利的政策,将风险分散。
第二,投资对象的调整。即跨国公司将投资的地域、行业、产品等分散化或多样化,这种调整方式的实际应用价值较大,如美国在东南亚的一家跨国公司,投资初期集中在油脂制造业,随着当地国有化呼声的高涨,该公司迅速将一部分投资转移到其他行业,从而避免了国有化的风险。
第三,投资方式的调整。它包括两个方面的内容:一是将股权投资和债权投资互换。股权投资和债权投资是常用的两种投资方式,前者以购买股份和成为合资企业投资者等形式投资,按资产产权比重定期分红,取得股息收;后者以银行信贷、企业、商业信用等方式投资,这可获得稳定的利润。当国有化风险增大时,跨国公司将股权出卖或转为银行信贷、母公司的买方信贷等债权形式;而当债务危机增大时,跨国公司又将其贷款转换为股份投资,这种转移尽管有一定困难,但可以减少风险。二是进行投资币种的转换,即跨国公司为了防范风险将其投资币种转换为当地货币。
第四,投资战略的调整。即跨国公司推行当地化的投资战略,增大跨国公司的当地化程度。本世纪70年代以来,许多发展中国家要求实行外国投资当地化,即“逐步国有化”,其结果实际上就是使一部分风险转移到“当地”,并使国有化风险大大降低。
第五,投资经营策略的调整。跨国公司在对外直接投资中,能否根据客观情况的变化及时地调整投资经营策略,直接关系到跨国公司的生存和发展。当跨国公司与当地政府发生冲突时,跨国公司应从长远利益出发,尽量与东道国保持友好的关系,宁可牺牲眼前利益,采取积极合作的政策,这有利于避免国有化的风险。
